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ProspektVO: „Viele Neuerungen, bei denen es knirschen wird“

RA Dr. Wolfgang Groß, Autor des bereits in siebter Auflage erscheinenden Kommentars „Kapitalmarktrecht“, spricht im Interview über zentrale Änderungen des Wertpapierprospektgesetzes (WpPG) und neue rechtliche Herausforderungen durch die ProspektVO.

Was sind die zentralen Änderungen des WpPG?

Groß: Das neue WpPG ist wirklich neu. Es  ist nicht etwa nur ein geändertes altes WpPG, sondern ein völlig neu gefasstes WpPG. Das beruht auf einem neuen Regelungsansatz des europäischen Gesetzgebers, der dabei das Ziel verfolgt hat, eine wirkliche europäische Kapitalmarktunion mit europaweit gleichen Regeln zu schaffen.

Was resultiert daraus?

Folge dieses neuen Regelungsansatzes ist, dass die früher bei der erforderlichen Umsetzung der alten Prospektrichtlinie in nationales Recht vorhandenen Spielräume für den nationalen Gesetzgeber und daraus resultierende Differenzen verschwunden sind. Früher war nur der Inhalt des Prospekts durch die alte Prospektverordnung europaweit einheitlich festgelegt.

Damit ist nun Schluss. 

Genau. Die neue Prospektverordnung und die auf ihrer Grundlage erlassenen Delegierten Verordnungen regeln jetzt europaweit einheitlich und ohne Umsetzungserfordernis nahezu sämtliche im Zusammenhang mit dem Prospekt stehende Fragen. Also etwa die Fragen des Prospekterfordernisses und zum Billigungsverfahren sowie Fragen zum Prospektinhalts. Einer Umsetzung dieser Regelungsmaterien, die in Deutschland im alten WpPG erfolgte, bedarf es nunmehr nicht mehr. Deshalb wurden die diesbezüglichen Regeln im WpPG gestrichen. Das neue WpPG enthält damit im Wesentlichen nur noch dort, wo dies von der neuen Prospektverordnung für zulässig erklärt wird – und das ist nur an wenigen Stellen der Fall – ergänzende Regeln. Praktisch unverändert gegenüber der alten Regelung sind allerdings die Bestimmungen zur Prospekthaftung.

ProspektVO: Herausforderung Risikofaktoren

Kommen wir zur ProspektVO. Welche neuen rechtlichen Herausforderungen ergeben sich hier?

Für Banken und Unternehmen, aber auch für den Regulator, der den Prospekt prüfen und billigen muss, die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht BaFin, bestehen die größten Herausforderungen darin, die teilweise auch inhaltlich geänderten Anforderungen an den Prospektinhalt zu beachten. Zu nennen ist hier insbesondere die Prospektzusammenfassung, die nur noch deutlich verkürzt zulässig ist. Damit verlangt sie noch mehr als früher, dass die Autoren das Wesentliche vom Unwesentlichen trennen. Ebenfalls herausfordernd: die Darstellung der Risikofaktoren. Bei denen wird ebenfalls eine klarere Fokussierung auf die wirklichen Risiken verlangt. Außerdem gibt es neue Prospektformate, bei denen man abwarten muss, ob sie sich durchsetzen.

Erstmalig erläutert: Die neue EU-ProspektVO.

Ihre Prognose: Welche Formulierung in der ProspektVO birgt in der Praxis das größte Konfliktpotenzial?

Es gibt viele Neuerungen, bei denen es knirschen wird. Das größte Konfliktpotenzial sehe ich aber im Bereich der Darstellung der gerade erwähnten Risikofaktoren. Nach der neuen Prospektverordnung sollen nur wesentliche Risikofaktoren dargestellt werden, wobei sich die Wesentlichkeit auf der Grundlage der Eintrittswahrscheinlichkeit des Risikos und dessen Schadenspotenzial ergeben soll. Dies zu beurteilen, erfordert einen Blick in die Glaskugel, die wir aber leider alle nicht haben. Gerade bei makroökonomischen Risiken, die sich extrem schwer vorhersagen lassen, wird es zukünftig komplexer werden, deren Darstellung im Prospekt durchzusetzen. Das Risiko ist nicht gering, dass ein Weglassen dann aber später bei einer Prospekthaftungsklage auf den Emittenten zurückfällt.

Prospektmangel: ProspektVO mit „gewisser Unsicherheit“

Stichwort Prospekthaftung: Was ist der Maßstab für die Beurteilung eines Prospektmangels?

Gerade in diesem Bereich erzeugt die neue Prospektverordnung als europäische Regelung im Zusammenspiel mit den nationalen Prospekthaftungsregelungen – hier der Prospekthaftung in Deutschland – eine gewisse Unsicherheit. Diese ergibt sich daraus, dass die europäische Prospektverordnung für einzelne Prospekte, zum Beispiel  bei Bezugsrechtsemissionen und bei sogenannten EU-Wachstumsprospekten, geringere inhaltliche Anforderungen aufstellt, gleichzeitig aber im Bereich der national geregelten Prospekthaftung nicht klar wird, dass Prüfungsmaßstab für einen Prospektmangel dann auch allein diese reduzierten Anforderungen sein müssen und nicht die für einen „Vollprospekt“.

Dr. Wolfgang Groß ist Rechtsanwalt in Frankfurt/Main mit Schwerpunkt Kapitalmarkt- und Gesellschaftsrecht. Er berät seit mehr als 25 Jahren bei Börsengängen und Kapitalmaßnahmen.